東南亞的小騰訊和小阿里SEA,有什么魅力

在電商界，美國(guó)的亞馬遜和國(guó)內(nèi)的阿里巴巴是絕對(duì)的標(biāo)桿。游戲領(lǐng)域，騰訊也早已確立了霸主地位。在全球各地，涌現(xiàn)了很多追隨者，比如非洲的阿里巴巴-Jumia,南美洲的亞馬遜-MercadoLibre，或者將電商和游戲兩者很好結(jié)合在一起的，比如東南亞的小騰訊和小阿里-SeaLimited，很近兩年業(yè)務(wù)就做得風(fēng)生水起，股價(jià)也是水漲船高。

Sea(NYSE:SE)，成立于2020年，覆蓋新加坡、馬來(lái)西亞、菲律賓、臺(tái)灣、印度尼西亞、泰國(guó)和越南等市場(chǎng)。Sea并不是海洋的意思，而是SouthEastAsia的簡(jiǎn)稱(chēng)。Sea于2021年10月在美國(guó)紐交所，公司創(chuàng)始人ForrestXiaodongLi總持股比例為30.6%，騰訊總持股33.4%

Sea很早開(kāi)始做游戲業(yè)務(wù)，以Garena平臺(tái)為載體，像目前比較火的英雄聯(lián)盟，王者榮耀等游戲在東南亞的代理商就是Sea。游戲內(nèi)購(gòu)買(mǎi)虛擬道具是天然的支付場(chǎng)景，后來(lái)它就順勢(shì)布局了在線(xiàn)支付業(yè)務(wù)，緊接著在2020年5月布局電商。由此Sea打造了三大核心業(yè)務(wù)板塊：數(shù)字娛樂(lè)、電子商務(wù)和數(shù)字金融服務(wù)。

數(shù)字娛樂(lè)占半壁江山，名副其實(shí)的現(xiàn)金牛

Garena是一家全球游戲開(kāi)發(fā)商和發(fā)行商。在東南亞的游戲界，Sea就像騰訊之于中國(guó)。由于騰訊作為第二大股東的加持，Sea的游戲業(yè)務(wù)順風(fēng)順?biāo)蔀槊逼鋵?shí)的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)。2021年，騰訊給予Garena5年的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，Sea還與RiotGames及ElectronicArts等廠商建立了深度合作關(guān)系。根據(jù)Newzoo和NikoPartners的估計(jì)，在2021年P(guān)C和手機(jī)游戲組合市場(chǎng)中，按收入計(jì)算，Garena在運(yùn)營(yíng)區(qū)域市場(chǎng)份額第一。

FreeFire是Garena第一款自行開(kāi)發(fā)的手機(jī)游戲，根據(jù)AppAnnie的數(shù)據(jù)，F(xiàn)reeFire是2021年GooglePlay和iOSAppStore上全球下載量很大的手機(jī)游戲。自推出以來(lái)，F(xiàn)reeFireDAU已超過(guò)6000萬(wàn)峰值，月活躍用戶(hù)名列全球十大游戲排行榜之列。Garena還獨(dú)家許可和發(fā)行由第三方開(kāi)發(fā)的游戲,提供對(duì)其他娛樂(lè)內(nèi)容的訪(fǎng)問(wèn)權(quán)，例如在線(xiàn)游戲的直播，以及組織體育賽事，成立移動(dòng)游戲?qū)I(yè)聯(lián)盟。

游戲的QAU在兩年時(shí)間從1.267億增加到3.547億，增加了兩倍。這導(dǎo)致付費(fèi)用戶(hù)數(shù)量增加。用戶(hù)基礎(chǔ)的增長(zhǎng)和參與主要是由推出新游戲、將現(xiàn)有游戲擴(kuò)展到新市場(chǎng)以及改進(jìn)和推出現(xiàn)有游戲中的新內(nèi)容所推動(dòng)的。

2021年第四季度，數(shù)字娛樂(lè)業(yè)務(wù)收入4.8億美元，同比增長(zhǎng)107%。2021年，2021年和2021年，數(shù)字娛樂(lè)收入分別占總收入的88.2％，55.9％和52.2％，貢獻(xiàn)了超一半的收入。數(shù)字娛樂(lè)業(yè)務(wù)2021年調(diào)整后收入17.7億美元，貢獻(xiàn)EBITDA10億美元。公司給到2020年游戲業(yè)務(wù)指引19-20億美金，同比2021年很高13%的增長(zhǎng)。

電商業(yè)務(wù)躋身全球第五，仍然處于虧損狀態(tài)

Sea的電商業(yè)務(wù)平臺(tái)名字叫做Shopee(蝦皮)，總部位于新加坡，很大市場(chǎng)在印尼，與拼多多同一年成立，都起步于移動(dòng)端。

很新數(shù)據(jù)顯示Shoppe2021年第四季度月活和總使用時(shí)長(zhǎng)在東南亞和臺(tái)灣安卓市場(chǎng)都排在第一位；下載量在東南亞和臺(tái)灣市場(chǎng)排在第一位，在全球購(gòu)物類(lèi)app榜單里排名前五。根據(jù)Frost&Sullivan的數(shù)據(jù)，按GMV和總訂單計(jì)算，2021年Shopee電子商務(wù)平臺(tái)是本地區(qū)很大的電子商務(wù)平臺(tái)。

Shopee的GMV幾乎每個(gè)季度都在上漲，2021年GMV40億美元，2021年103億美元，2021年176億美元，Shopee用三年時(shí)間躋身全球top5電商平臺(tái)。

Shopee采用和淘寶類(lèi)似的平臺(tái)模式，收入主要靠廣告+傭金+手續(xù)費(fèi)，典型的平臺(tái)電商貨幣化手段。貨幣化率反映了平臺(tái)從總交易額中獲取收入的能力，同時(shí)也反映了商家交易的成本負(fù)擔(dān)。Shopee在2021-2021三年中依次是0.4%、2.8%、5.4%。財(cái)報(bào)中的統(tǒng)計(jì)方式是用調(diào)整后的電商收入（Non-GAAP準(zhǔn)則下）除以GMV。4Q19季貨幣化率進(jìn)一步提升到6.3%。6.3%貨幣化率水平與國(guó)內(nèi)平臺(tái)電商相比屬于比較高的，拼多多是2.5%，淘寶是3.5%。

對(duì)于成立剛滿(mǎn)五年的電商來(lái)說(shuō)，貨幣化率假如增長(zhǎng)太快，可能會(huì)一定程度影響商家入駐率。很近Shopee公布了2020年跨境招商重點(diǎn)類(lèi)目，涉及家具、汽摩用品、3C家電、女性飾品與時(shí)尚等。這些類(lèi)目的毛利率較高，相對(duì)能承擔(dān)更高的傭金率，Shopee貨幣化率的提升應(yīng)該和商品類(lèi)目調(diào)整策略有直接關(guān)系。2021全年產(chǎn)生12億訂單，按176億美元GMV計(jì)算，單個(gè)訂單交易額接近15美元，約合103元人民幣，高于拼多多2021年單個(gè)訂單51元的水平（拼多多2021年GMV10066億元，訂單數(shù)197億）。

2021年，Shopee開(kāi)始大力發(fā)展自營(yíng)業(yè)務(wù)，和京東一樣賺進(jìn)銷(xiāo)差價(jià)。目前自營(yíng)收入占總收入大概在10%左右，在電商收入中占比約為20%。從財(cái)報(bào)上看，其自營(yíng)部分的成本始終略大于自營(yíng)收入，還沒(méi)有成為賺錢(qián)的生意。

按年看，Shopee的電商收入從2020年的0.1億美元快速增加到2021年的8.23億美元，5年CAGR高達(dá)141%。相應(yīng)的，平臺(tái)電商的總收入占比從2020年的3.5%增長(zhǎng)到2021年的37.8%，后期有可能會(huì)超過(guò)游戲?qū)ea的整體營(yíng)收貢獻(xiàn)占比。

Shopee之所增長(zhǎng)快，主要是因?yàn)闁|南亞電商市場(chǎng)滲透率低，擁有者令人羨慕的人口結(jié)構(gòu)和紅利。東南亞人口眾多，消費(fèi)能力強(qiáng)，目前有7億多人口，30歲以下人口占55%以上。；GDP增長(zhǎng)率：6.9%；電商滲透率2%遠(yuǎn)小于國(guó)內(nèi)20%；游戲和電商增速都超過(guò)100%。整體來(lái)看，東南亞這六國(guó)發(fā)展水平很像5-8年前的中國(guó)，有一個(gè)龐大的年輕群體，超愛(ài)上網(wǎng)，迫切的在線(xiàn)上搜尋高性?xún)r(jià)比的商品和服務(wù)，在接下來(lái)的幾年里會(huì)兌現(xiàn)財(cái)富的增長(zhǎng)，完成人生的重大支出。

不過(guò)也有幾個(gè)因素導(dǎo)致Shopee的電商運(yùn)營(yíng)成本相對(duì)較高：(i)主體運(yùn)營(yíng)分散在東南亞多個(gè)國(guó)家，區(qū)域間消費(fèi)習(xí)慣差異大，發(fā)展程度不均衡，印尼、臺(tái)灣地區(qū)目前是Shopee的強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)；(ii)基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)薄弱，第三方物流在一個(gè)群島眾多的區(qū)域難以降低單位配送成本，銀行與數(shù)字金融發(fā)展程度不高，交易的手續(xù)費(fèi)用高，服務(wù)器帶寬壓力隨GMV的擴(kuò)大而增加。

公司給到2020年電商業(yè)務(wù)指引17-18億美金，相比2021年可達(dá)到翻倍增長(zhǎng)。電商按10倍P/S估值，電商板塊估值約為180億美金。

支付業(yè)務(wù)打造交易閉環(huán)，數(shù)字金融服務(wù)發(fā)展空間巨大

2021年Sea在越南和泰國(guó)推出了數(shù)字金融服務(wù)平臺(tái)。2021年第四季度，推出了SeaMoney作為數(shù)字金融服務(wù)業(yè)務(wù)的整體品牌。SeaMoney目前提供電子錢(qián)包服務(wù)、支付處理、與信用相關(guān)的數(shù)字金融產(chǎn)品和其他金融產(chǎn)品。這些服務(wù)和產(chǎn)品由AirPay、ShopeePay、ShopeePayLater和其他數(shù)字金融服務(wù)品牌提供。這個(gè)可以理解為支付寶基礎(chǔ)上誕生螞蟻金服。

SeaMoney主要通過(guò)向第三方商家收取電子錢(qián)包服務(wù)的傭金，以及從借款者那里獲得消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)的利息，使我們的數(shù)字金融服務(wù)貨幣化。金融業(yè)務(wù)Airpay和Shopeepay在成長(zhǎng)中，2021年第四季度整體用戶(hù)數(shù)已達(dá)到800萬(wàn)。

整體財(cái)務(wù)情況

自成立以來(lái)，Sea一直保持快速增長(zhǎng)。總收入從2021年的4.142億美元，2021年的8.27億美元增加到2021年的21.754億美元，CAGR129.2%。2021年、2021年和2021年，毛利潤(rùn)分別為8730萬(wàn)美元、1480萬(wàn)美元和6.049億美元。2021年、2021年和2021年，凈虧損分別為5.612億美元、9.61億美元和14.577億美元，主要原因是電子商務(wù)業(yè)務(wù)相關(guān)的各種活動(dòng)和品牌營(yíng)銷(xiāo)，代金券和運(yùn)輸補(bǔ)貼。

Shopee現(xiàn)在面臨的主要財(cái)務(wù)問(wèn)題是，從電商主營(yíng)業(yè)務(wù)中取得正向經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的能力很弱，所以日常運(yùn)營(yíng)與投資的現(xiàn)金可能更多來(lái)自游戲業(yè)務(wù)的支持。Sea的現(xiàn)金流量表顯示，2021年其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流剛剛"轉(zhuǎn)正"，此前均為負(fù)值。其中，游戲業(yè)務(wù)在2021年的毛利率是62%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率是47%。而電商業(yè)務(wù)在2021年以前的毛利率均為負(fù)數(shù)，直到4Q19才轉(zhuǎn)正，為0.6%。從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，轉(zhuǎn)正也是一個(gè)很重要的里程碑，為后續(xù)電商業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利打下了基礎(chǔ)。

截至2021年12月31日，Sea擁有31億美元的現(xiàn)金及等價(jià)物，比截至2021年底多21億美元。

投資價(jià)值分析

總體來(lái)說(shuō)，成立才5年的Sea依然處于高速成長(zhǎng)期。東南亞電商滲透率低，6億總?cè)丝冢€有年輕人的人口紅利，游戲和電商行業(yè)都有巨大的發(fā)展空間。疊加疫情的影響，Garena的游戲業(yè)務(wù)估計(jì)一季度會(huì)有不錯(cuò)的發(fā)展。

2021年SE以15美元在美股，很近創(chuàng)出了歷史新高55.25元，總市值251億美元。這個(gè)價(jià)位值不值得投資呢？

假如看5-10年，現(xiàn)在就是很好的投資時(shí)機(jī)。究竟Sea還是很有希望成為東南亞地區(qū)下一個(gè)小阿里或者小騰訊。